大空頭被打爆了

　　全球股市繼續延續良好的反彈大勢。歐洲主要股指大多已經逼近歷史高點，歐洲斯托克50較去年10月初已經反彈27%。另外，港股、A股、日韓等亞太股市均有一波非常強勁的反彈。

　　美股也一樣，道瓊斯以及標普500指數於去年10月開啟暴力反彈之路。唯有納斯達克的進展相對緩慢，但也於今年年初見底回升，屬於補漲品種。最近1個來月，納指氣勢威宏，目前已經突破12000點，較年初回升16.5%，創下2001年1月以來最佳開局。

　　美國科技巨頭暴力回血。2日，臉書母公司Meta大漲23%，錄得2013年以來最大單日漲幅。一方面是由於業績超市場預期，另一方面巨額回購400億美元來撐價。Meta的表現刺激了其餘幾個核心巨頭的表現。八大巨頭一夜飆漲了3.3萬億元人民幣，市場里的大空頭們被打爆了。不過，蘋果為首的幾個科技龍頭最新業績不及預期，目前盤前股價有所回落。

　　但美股反彈大勢已經徐徐展開，在中短期（月度為單位）內大概率不會結束。

　　01

　　2022年，全球股市和債市累計蒸發了近40萬億美元，扣除通脹因素，是2008年的2倍。這一年，美股三大股指錄得2008年以來最差年度表現。2023年卻迎來了幾十年來最良好的開局。1月份，全球股市增長了4萬億美元。

　　從去年10月至今，全球股市齊力大反彈，主線交易的邏輯即美聯儲貨幣政策的大轉向。我們來回顧一下時間線：

　　11月10日，美國公佈10月份通脹數據，CPI同比增長7.7%，低於預期的7.9%，系2022年3月首次下滑至8%以下。美國通脹拐點出現，市場開始大規模押註美聯儲貨幣轉向，連續4次每次加息75個基點的超級鷹派的貨幣緊縮會成為過去時。

　　12月13日，美國11月通脹同比7.1%，再次低於預期的7.3%。驗證了前期市場通脹拐點的交易邏輯。

　　12月15日，美聯儲宣佈加息50個基點，結束了1982年以來最為激進的加息年度。

　　1月6日，12月工資通脹顯著降溫，平均每小時工資環比僅增長0.3%，低於市場預期0.4%。薪資增長曲線宣告了服務通脹的邊際轉向，也意味著通脹的徹底轉向。

　　2月2日，美聯儲加息幅度回落至25個基點，併在聲明中指出會考慮貨幣政策對於經濟活動以及通脹的滯後性。另外，鮑威爾承認通脹放緩進程已經開始。對此，金融市場的鴿派押註全面爆發，聯儲加息大幕明顯已經到尾聲了。

　　金融市場永遠交易的是預期。就如2021年11月，美聯儲提出要Taper，減少購債規模但仍然會保持超級寬鬆的流動性。但貨幣政策的邊際變化，讓市場押註美聯儲開始轉向了。納指當月見頂，在美聯儲本輪第一次宣佈加息前持續大跌了好幾個月了。

　　現在也一樣，本輪通脹拐點出現，也意味著貨幣政策的轉向。對於這個反轉邏輯，市場交易的時間會比較長。雖然美聯儲還會繼續加息1-2次，縮表也在繼續，但市場已經開始憧憬降息了。

　　去年全球股市大跌，主線交易大邏輯是央行們激進加息收緊貨幣流動性。現在，該邏輯徹底反轉，市場也早於去年11月開始交易，目前仍然沒有完全Price in。而受流動性壓制最厲害的美國科技股集體迎來暴力反彈，演繹估值大修複。

　　02

　　1月以來，歐美主流股市大幅上漲，還有一個助燃器——經濟沒有如市場擔憂的那樣快速進入衰退節奏之中。美國經濟軟著陸又重新成為市場期待。

　　2022年，美國經濟增長2.1%，低於2021年的5.9%。其中四季度，經濟增長2.9%，超出市場預期的2.6%，前值為3.2%。主要原因為庫存變動和凈出口等波動項拉動。

　　前瞻性指標的PMI雖然仍然處於收縮區間，但有邊際改善。今年1月，美國綜合PMI初值46.6，為3個月高點，高於市場預期的46.4，前值45。服務業、製造業PMI也均有改善，且超出市場預期。

　　今年1月，密歇根大學消費者信心指數大幅回升至64.9%，為 2022 年 4 月以來新高，前值為 59.7。

　　美國經濟表現也有憂患的地方。四季度消費增速回落至2.1%，低於市場預期的2.9%以及前值的2.3%。其中，服務型消費增速已經回落至2.6%，接近疫情前平均的2.2%。疫情放開修複、財政補貼、超前消費等擾動因素對消費的影響正在放緩，未來消費的擴張更加取決於內生性的因素，包括對就業、收入預期等等。

　　其次，美國房地產市場正在大幅放緩。去年12月，美國建築許可較上年同期下降30%，新開工下降22%，住宅固定投資暴跌26.7%。成屋銷售方面，12月僅為402萬戶，連續11個月下滑，創下歷史最長連降記錄。目前，該銷售記錄已經與2020年3月以及2008年持平，說明房地產市場正在快速趨冷。可見消費與房地產受到高利率的擠壓還是比較明顯的。

　　從目前已經披露的數據整體來看，美國經濟有喜有憂，軟著陸成為樂觀市場參與者的期待，亦是今年1月大反彈行情的主要邏輯之一。

　　不過，市場依舊可能會犯錯。比如去年一季度，美國出現經濟負增長，二季度的一些前瞻性數據也指向經濟不樂觀。全球大宗商品市場在6月上旬至7月中旬開始大規模交易美國經濟會進入衰退的邏輯。石油、化工、黑色系、有色金屬，無不例外地出現了史詩級的大幅下殺。事後看，這並不是客觀事實——三四季度，美國經濟實現了不錯的增長，並沒有出現衰退。

　　此外，單個月的PMI以及消費者信心指數的改善並不能太說明問題，還要看持續性。比如，去年8月綜合PMI跌落至美聯儲加息以來最低點，9月大幅改善，後3個月持續回落，今年1月小幅回升。整體來看，該PMI指數已經連續7個月低於50，經濟衰退指向比較明顯。

　　其次，從債券市場來看。3月期美國國債收益率與10年期國債收益率於2022年10月19日倒掛至今，目前倒掛幅度為125個基點，創下1980年開始統計相關數據以來最深度的倒掛幅度，且利差是第一次突破100個基點。

　　該指標深度倒掛是較為明顯的經濟衰退的信號。自從1990年以來，凡是這一指標出現，必然會爆發較為嚴重的危機，比如日本泡沫破裂，1997年亞洲金融風暴、互聯網泡沫破裂，2008年次貸危機以及新冠危機等。這一次會例外嗎？

　　個人覺得，美聯儲為了避免重蹈1970年的覆轍以及維持自己的信譽，在高利率上維持的時間可能會超預期。在貨幣高緊縮以及仍然偏高的通脹狀態下，美國經濟陷入衰退的可能性會很大，且程度可能是中等或以上的。

　　當然，一切還要跟蹤宏觀數據以及據此做出一些策略與倉位的變化。

　　03

　　目前，不管是美股，還是歐洲股市，均在持續反應貨幣轉向的大邏輯以及經濟軟著落的可能性。目前，這一亢奮的市場狀態並不會輕易結束。

　　A股市場，從去年11月至今，主要交易的大邏輯就是經濟會實現複蘇，貨幣政策會保持相對寬鬆，以及外圍美聯儲貨幣政策已經大幅收斂。但上漲並不是一蹴而就，大概率會一波三折。比如，兔年開市以來，A股保持小幅回撤態勢，就是對於節前極其樂觀的經濟複蘇預期進行一定程度的修正。

　　總體來看，今年一季度，全球股市有望迎來上漲共振。A股投資者也可以相對樂觀一些。